Schoellerbank Investment Komitee-Sitzung - Protokoll 08. April 2022

Markteinschätzung Schoellerbank Asset Management (Stand 08.04.2022)

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AssetklasseGewichtung VV* Positionierung
GeldmarktKeine GewichtungSeit September 2013 keine aktive Gewichtung.
Unternehmens-
anleihen
NeutralAngesichts des Niedrigzinsumfeldes positionieren wir uns mit moderater Restlaufzeit von ca. vier Jahren. Bei der Schuldnerauswahl setzen wir auf Qualität aus dem Investmentgrade-Bereich.
Staatsanleihen und
Inflationsgeschützte
Anleihen
UntergewichtetDas Segment der Staatsanleihen wird weitgehend mit inflationsgeschützten (Staats-)Anleihen umgesetzt. Innerhalb der untergewichteten Staatsanleihen sind Inflationsanleihen also deutlich übergewichtet. Die Inflationserwartungen liegen trotz Notenbank-Interventionen seit Jahren viel zu niedrig. Wir setzten auf eine weitere Normalisierung. Inflationsanleihen sollten damit einen Puffer gegen steigende Zinsen bilden. Den Schwerpunkt der Strategie bilden Staatsanleihen aus Kerneuropa. Als Beimischung investieren wir selektiv in Anleihen aus Italien und Spanien.
Sonstige
Anleihen
Stark UntergewichtetStrukturierte Zinsprodukte sind "Stark Untergewichtet". Das Niedrigzinsumfeld erschwert es, in diesem Segment neue Produkte mit Kapitalgarantie aufzulegen. Wir wollen aber im Anleihensegment keine Kapitalrisiken eingehen.
Fremdwährungs-
anleihen
ÜbergewichtetDer US-Dollar ist bei leichter Übergewichtung weiterhin mit Abstand die größte Position im Portfolio, gefolgt vom Japanischen Yen. Dieser ist in einem Benchmarkvergleich untergewichtet. Neben den Leitwährungen setzten wir auf Rohstoffwährungen sowie auf das Asienthema mit der dort raschen Krisenerholung und starkem Wachstum. Eine breite Palette an Währungen ist jeweils grob 10% gewichtet.
AktienÜbergewichtetDie Unternehmensgewinne erholen sich ebenso rasch wie die Gesamtwirtschaft. Die Aktienmärkte in den USA und Europa sind auf neue Höchststände geklettert. Die Politik der Notenbanken und die Fiskalmaßnahmen der Staaten unterstützen den Aufschwung. Asien hinkt hinter den westlichen Märkten her. Die regulatorischen Eingriffe schrecken die internationalen Anleger ab. Doch hinsichtlich der fundamentalen Daten bleibt Asien ein sehr attraktiver Markt. Wir haben im April 2021 die Aktienquote auf das untere Ende der „Übergewichteten“ Bandbreite rebalanciert. In Anbetracht der weiterhin deutlich besseren Ertragschancen im Aktienmarkt gegenüber dem Bondmarkt halten wir diese vorsichtig optimistische Ausrichtung weiterhin für angebracht.
*) Schoellerbank Vermögensverwaltungen

AKTIEN

Schon vor dem Ukraine-Krieg war die Inflation global deutlich angestiegen, was die Notenbanken zum Handeln zwingt. Die US-Notenbank hat im März die Zinsen erstmalig angehoben. Zudem hat sie angekündigt, den Finanzmärkten weniger Liquidität im Offenmarktgeschäft zur Verfügung zu stellen. Die langfristigen Anleihezinsen sind in den vergangenen Wochen in den USA und in Europa deutlich angestiegen.



Nun ist es keineswegs so, dass steigende Zinsen mit sinkenden Aktienkursen einhergehen. Die historische Analyse zeigt vielmehr, dass gerade am Anfang einer Phase steigender Zinsen die Aktienmärkte sich noch durchwegs freundlich entwickeln. Für übergroßen Pessimismus gibt es auch vor dem Hintergrund der anhaltenden wirtschaftlichen Erholung und der nach wie vor steigenden Unternehmensgewinne keinen Anlass. Zu guter Letzt sind die Bewertungen am Aktienmarkt heute nicht übertrieben hoch. Anleger finden am Aktienmarkt gute Chancen, ihr Vermögen gewinnbringend zu investieren.



Jedoch sehen wir einige Risiken. Zum einen ergeben sich aus den hohen Energiepreisen und den Störungen bei den globalen Lieferketten Probleme für den Unternehmenssektor. Die gestiegenen Inputkosten belasten die Margen in einigen Bereichen schon deutlich. Zudem bedeutet eine steigende Inflation auch weniger verfügbares Einkommen, was die Konsumnachfrage belasten könnte. Die Unternehmensgewinne, welche sich auf Rekordniveaus befinden, könnten also unter Druck geraten.



Zum anderen sprechen taktische Überlegungen für eine Risikoreduktion. Die Aktienmärkte haben sich in den vergangenen Wochen weitgehend vom Ukraine-Schock erholt und Anlegerstimmung ist wieder optimistische geworden, obwohl das fundamentale Bild sich eher eintrübt. Auch die flacher werdende Zinskurve ist ein Signal, dass die Risiken eher zu- als abnehmen.



Schließlich sehen wir auch deutliche Unterschiede der Risiken in den Regionen. Europa leidet unter der Ukraine-Krise und die Investitionsbereitschaft ist dadurch schon in Mitleidenschaft gezogen worden. In Asien und den Schwellenländern sind vielmehr die hohen Energie- und Rohstoffpreise besonders gefährlich für die Konjunktur, weil diese Volkswirtschaften weniger effizient mit Ressourcen umgehen als westliche Wirtschaftsnationen. Die USA gehören mit ihrer unterdurchschnittlichen Abhängigkeit von Energieimporten und der IT- und Serviceorientierten Wirtschaft zu den relativen Gewinnern.

FAZIT AKTIEN

Insgesamt haben wir Grund zu der Annahme, dass die geopolitischen Probleme nur kurzfristig die Aktienmärkte belasten und sich die guten Fundamentaldaten der Unternehmen längerfristig durchsetzen dürften. Durch die derzeit herausfordernden Markt- und Wirtschaftsbedingungen, wie anhaltend hohe Inflation, höhere Zinssätze und geopolitische Schocks erachten wir es jedoch für angebracht unser Risiko in Richtung einer "neutralen" Position zu reduzieren. Dabei verkaufen wir vorwiegend Aktien aus Europa und den Schwellenländern. Durch die Reduktion wird die Übergewichtung von Europa und den Schwellenländern reduziert. Die kommende Berichtssaison wird zeigen, welchen Einfluss die aktuellen Ereignisse auf die Unternehmensergebnisse haben und ob sich dadurch eine Neubewertung der Asset Allocation ergibt.

ANLEIHEN

Etwas weniger Druck von Seiten der Energiepreisen, aber weiter steigende Renditen kennzeichnen das aktuelle Marktgeschehen. Treibende Kraft sind vor allem die Erwartungen steil steigender Leitzinsen in den USA, nachdem ein einflussreicher Vertreter der US-Notenbank ein Leitzinsniveau von bis zu 3,25% zum Ende dieses Jahres ins Spiel gebracht hatte. Im europäischen Rentenmarkt wirft die französische Präsidentschaftswahl ihren Schatten voraus, was zu einer deutlichen Ausweitung der Risikoaufschläge französischer Staatsanleiherenditen gegenüber deutschen Bundesanleihen mit sich bringt. Höhere Energiepreise sind der Haupttreiber hinter den in den vergangenen Monaten gestiegenen Inflationsraten. Teilweise begegnet uns in den Rohstoffmärkten dieser Tage aber wenigstens etwas Entspannung. Der Rohölpreis für ein Fass der Sorte Brent rutschte erstmals seit einigen Wochen wieder vorübergehend unter die Marke von 100 USD, in der Spitze war dieser Anfang März bis auf fast 140 USD geklettert. Der Gasmarkt hat sich ebenfalls beruhigt. Der Rückgang des Rohölpreises sorgt aber nicht für Entspannung an den Rentenmärkten. Hier dominiert weiterhin die Erwartung steil steigender Leitzinsen, vor allem in den USA.



Der US-Anleihemarkt steht wohl auch wegen dieser Äußerungen unter Druck. Bei knapp 2,70% notiert die 10J UST-Rendite an den Jahreshöchstständen. Die 10J Bundrendite ist erneut kräftig um bis zu 0,20% gestiegen und steht aktuell bei 0,68%. Die Zinskurve in den USA ist extrem flach, zwischen 5 und 10 Jahren sogar invers (2 Jahre 2,51%, 5 Jahre 2,74%).



In Europa hingegen hat sich der Abstand kürzerer Laufzeiten zu 10 Jahren jüngst wieder etwas erhöht (2 Jahre 0%, 5 Jahre 0,48%). Italienische Staatsanleihen präsentieren sich in diesem Umfeld recht stabil bei einem Risikoaufschlag von 1,70% gegenüber deutschen Staatsanleihen.



Mit der Veröffentlichung des Protokolls vom letzten FOMC-Treffen hat die amerikanische Notenbank den Plan untermauert, ihre geldpolitische Ausrichtung sowohl über Leitzinsanhebungen als auch über einen ambitionierten Abbau ihrer Bilanz zügig zu straffen. Auch bei der EZB kursieren Pläne für eine Abkehr von der ultra-expansiven geldpolitischen Ausrichtung, die aber deutlich weniger konkret ausfallen dürften als jene der Fed. Der Prozess in Richtung einer neutralen geldpolitischen Positionierung müsse zügig erfolgen. Dieser Ansatz bezieht sich nicht nur auf die Leitzinsen, sondern auch auf den Abbau der Zentralbankbilanz. Im Zuge der Wertpapierkäufe hat sich das Volumen der Papiere auf den Büchern der Fed seit Ausbruch der Pandemie vor gut zwei Jahren auf fast 9 Billionen US-Dollar mehr als verdoppelt. Dieser Anstieg soll nun durch eine "passive quantitative Straffung" umgekehrt werden. Im Rahmen dessen wird die Fed Gelder aus fällig werdenden Anleihen bis zu einer monatlichen Obergrenze nicht mehr reinvestieren und die umlaufende Geldmenge auf diesem Wege reduzieren. Demnach strebt die Fed an, fällig werdende Staatsanleihen im Umfang von 60 Mrd. Dollar pro Monat von ihren Büchern zu nehmen, bei den besicherten Papieren (Mortgage-Backed Securities, MBS) wird eine monatliche Zielmarke von 35 Mrd. Dollar angestrebt. Die formale Ankündigung des "Quantitative Tightening" dürfte bereits auf der nächsten FOMC-Sitzung Anfang Mai erfolgen. Bei diesem Treffen könnte gleichzeitig auch der Leitzins das zweite Mal angehoben werden, höchstwahrscheinlich sogar um 50 Bp. Insgesamt wird in den USA heuer mit weiteren Leitzinsanhebungen von 2% bis 2,25% gerechnet. In Europa liegt die Markterwartung weiterhin bei 2 Zinserhöhungen um insgesamt 0,50% im zweiten Halbjahr und weiteren 1 bis 2 Erhöhungen im ersten Halbjahr 2023.

FAZIT ANLEIHEN

Wir bestätigen unsere Ausrichtung in Anleihen, wo wir bei den Staatsanleihen eine kürzere Duration Positionierung als in der Benchmark umsetzen. Wir sind weiterhin in inflationsgeschützten Anleihen übergewichtet, jedoch mit einer verkürzten mittleren Restlaufzeit. Nach der Ausweitung der Risikoaufschläge erachten wir qualitätsorientierte Euro-Unternehmensanleihen als attraktiv und verwenden einen Teil der durch die Reduktion bei den Aktien freiwerdenden Mittel für eine Aufstockung in diesem Bereich. In kurzen bis mittleren Restlaufzeit bieten Renditen von 1,25% bis 1,50% auf mittelfristige Sicht interessante Einstiegsniveaus. Kurzfristig erachten wir die jüngsten Renditeanstiege für übertrieben. Selbst wenn die Renditen weiter nach oben gehen sollten, besteht durch das Zinseinkommen ein komfortabler Puffer gegen potentielle Kursverluste. Durch diese Umschichtung erhöht sich die Gesamtgewichtung der Anleihen im Portfolio geringfügig.

WÄHRUNGEN

DAbgesehen von den anhaltenden Absichten der USA und der EU, neue Sanktionen gegen Russland zu verhängen, wird der Devisenmarkt weiterhin von der Rhetorik der großen Zentralbanken beherrscht. Harte Botschaften bezüglich Zinsanhebungen und Bilanzreduktion kamen bisher vor allem von der Fed, aber auch von der EZB, und EUR-USD kämpft immer noch um die 1,09. Der Trend ist nach wie vor eher abwärtsgerichtet, und Verkäufe in eine Rallye sind bei diesem Wechselkurs nach wie vor bevorzugt. Die Anleger sichern sich offenbar auch gegen die erste Runde der französischen Präsidentschaftswahlen am Sonntag ab, nachdem Umfragen ergeben haben, dass Marine Le Pen ihren Abstand zu Präsident Emmanuelle Macron verringern konnte. Der USD bleibt im Großen und Ganzen fest, was durch die Stabilisierung des Dollar-Index (DXY) bei etwa 99,50 und damit nahe der psychologischen Schwelle von 100 bestätigt wird. Deren Überschreitung angesichts der jüngsten Kursentwicklung zu weiteren USD-Käufen führen könnte, insbesondere gegenüber dem JPY und dem CHF. Bei den Devisenmärkten der Schwellenländer bewegt sich der RUB gegenüber dem USD weiter in Richtung des Vorkonfliktniveaus jenseits der 80-Marke.

FAZIT WÄHRUNGEN

Das kurzfristige Bild am Devisenmarkt wird weiterhin von Nervosität und Volatilität geprägt sein. Das UniCredit Research hat seine EUR-USD-Prognose revidiert und erwartet nun Abwärtspotenzial bis auf 1,07 im zweiten Quartal 2022. Diese Änderung spiegelt die geopolitische Unsicherheit und eine flexiblere EZB in Bezug auf die Zinssätze im Vergleich zu einer noch strafferen Fed bei der Normalisierung der Politik, also eine Ausweitung des Zinsdifferentials, in diesem Jahr wider. Dies bestätigt unsere prominente Gewichtung von Fremdwährungsanleihen in der Vermögensverwaltung, die nach dem hervorragenden letzten Jahr auch heuer wieder bis dato einen positiven Ergebnisbeitrag liefern konnte. Bei Emerging Markets Anleihen in lokalen Währungen gehen wir von einer Bodenbildung und positiver Entwicklung von den jetzigen Niveaus weg aus.


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Stand: 08.04.2022

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